МВФ должен держаться подальше от кризиса в Европе
Недавно некоторое время ходил слух о том, что Международный валютный фонд (МВФ) собирал помощь для Италии в размере 600 млрд. евро ($803 млрд.) для покупки ее новому правительству около 18 месяцев с целью реализации необходимой стабилизационной программы. За исключением масштаба данной помощи, это звучит как стандартные стабилизационные программы МВФ - программы, которые мы привыкли видеть (и критиковать) в развивающихся странах. Но здесь есть одно принципиальное отличие: Италия является членом клуба для избранных, которым не требуются внешние средства для спасения экономики.
До сих пор программы для периферии еврозоны инициировались и в значительной степени финансировались европейскими правительствами, а МВФ помогал в финансовом плане, но в основном выступал в качестве внешнего консультанта ‑ третьего лица, сообщающего клиенту неприятные подробности, в то время как все остальные в комнате смотрят на свои ботинки.
Теперь же попытка привлечь ресурсы из разных источников в Европу стала очевидной из-за ноябрьского призыва министров финансов еврозоны увеличить ресурсы МВФ (желательно за счет образующих задолженность двусторонних кредитов), чтобы он смог "более тесно сотрудничать" с Европейским стабилизационным фондом. Это означает, что недолгую историю о гигантской помощи МВФ для Италии, которая бы финансировалась, в основном, за неевропейские деньги, можно рассматривать как попытку изменить правила игры: несмотря на то, что Италия может никогда не получить такую помощь, Европа, по-видимому, твердо намерена решать свои проблемы, используя чужие деньги.
Существует как минимум три причины того, почему МВФ не следует поддаваться данному давлению и воздерживаться от увеличения суммы (которая и так уже чрезвычайно велика) своих кредитов Европе.
Во-первых, и это наиболее очевидно, у Европы уже есть свой собственный внутренний кредитор последней инстанции. Европейский центральный банк может предоставить все евро, необходимые для прекращения роста долга Италии. И печатание евро сможет лишь смягчить (с помощью умеренной инфляции) последствия в противном случае драконовской корректировки относительных цен, происходящей под корсетом единой валюты.
Поэтому удивительно, что некоторые наблюдатели приветствуют участие МВФ как добродетельные усилия международного сообщества по возврату кренящегося европейского корабля в порт. Почему МВФ (или, если на то пошло, международное сообщество) должен делать для Европы то, что Европа может, но не хочет сделать для Италии? Почему следует мобилизовать международные деньги для оплаты неудачного управления Европы?
И если, как представляется, Германия играет в опасную игру "Кто первым струсит" с некоторыми из своих партнеров по еврозоне, то почему расходы на это должны переноситься на МВФ ради выгоды крупнейшей и самой успешной экономики Европы? Избавление ЕЦБ от неприятностей таким способом приведёт лишь к появлению у Европы, в целом, нравственных опасений, аналогичных опасениям немецких лидеров и лидеров других стран, противящихся вмешательству ЕЦБ.
Вторая причина избегать вмешательства МВФ в Европе заключается в том, что кредитование потенциально неплатежеспособной страны может иметь для МВФ серьезные последствия. Начать хотя бы с того, что, принимая по номинальной стоимости статус МВФ как привилегированного кредитора, кредит МВФ повлечет за собой замену его "недефолтного" долга "дефолтным" долгом частных держателей облигаций, поскольку деньги МВФ используются, в основном, для обслуживания находящихся в обращении облигаций. В результате, группа удачливых держателей облигаций получит помощь за счет тех, кто стал подчиненным долгу МВФ и остался в значительной степени подверженным вероятной реструктуризации. Так как такую "стрижку" можно произвести только с тем, что осталось от "дефолтного" частного долга, то чем больше будет доля МВФ, тем более короткая "стрижка" потребуется для восстановления устойчивости.
По той же причине кредиты МВФ могут стать обременительным наследием с рыночной точки зрения. Из-за того что они связаны с крупными преимущественными требованиями, они могут препятствовать новым частным кредитам на много лет вперед.
Это подводит нас к третьей причине того, почему МВФ должен оставаться в стороне от кризиса в Европе: что если преимущественное право требования МВФ потерпит неудачу? Подразумеваемый статус привилегированного кредитора основан на принципе "прибыл последним, обслужен первым", устанавливаемым центральными банками для кредитора последней инстанции. Именно это преимущественное право требования позволяет МВФ ограничивать риск дефолта, чтобы иметь возможность выдавать кредиты странам по разумным процентным ставкам, когда никто другой этого не сделает. Это работает, когда доля МВФ от долга страны невелика, а страна обладает достаточными ресурсами для его обслуживания.
Но правило о преимущественном праве требования не является "железным": бедные страны, которые не в состоянии погасить даже свой долг перед МВФ, имеют право на сокращение долга согласно программе "Бедных стран с крупной задолженностью" - со времени начала действия данной программы в 1996 г. долги были сокращены уже для 35 стран. Что произойдет, если через пять лет Италия крупно задолжает МВФ? Что если частный долг будет представлять настолько малую долю, что никакая "стрижка" не сможет восстановить устойчивость, вынуждая международных кредиторов произвести некоторое облегчение долгового бремени?
Преимущественное право требования МВФ является неписаным принципом, поддерживаемым хрупким равновесием, и кредитование в больших объемах испытывает его предел. С этой точки зрения, предложение использовать МВФ в качестве канала для ресурсов ЕЦБ (тем самым, обходя ограничения, установленные договорами Европейского союза), предоставив при этом ЕЦБ статус привилегированного кредитора, приведет к усилению уязвимости МВФ перед рискованными заемщиками. Данный механизм можно рассматривать как необоснованное злоупотребление преимущественным правом требования МВФ, который, кроме того, еще и несправедливо освобождает ЕЦБ от необходимости ставить свои собственные условия одному из своих членов.
Международному сообществу едва ли имеет смысл брать на себя подобный неоправданный риск. Будем надеяться на то, что неевропейские члены МВФ смогут сдержать данное давление. Решением для Европы являются не деньги МВФ, а ее собственные деньги.
©Project Syndicate, 2011