Нуриэль Рубини: Еврозоне пора на пенсию

Является ли еврозона жизнеспособной или нет, - остается открытым вопросом. Но что если распад можно только отсрочить, но нельзя избежать? Если так, то оттягивание неизбежного лишь сделает конечный результат хуже – гораздо хуже.

Германия начинает все лучше понимать, что если корректировку, необходимую для восстановления экономического роста, конкурентоспособности и приемлемого уровня долга на периферии еврозоны обеспечивать за счет мер строгой экономии и внутренней девальвации, стоимость этого мероприятия, вероятно, составит триллионы евро. Процесс корректировки займет долгие годы, и, до тех пор пока не будет полностью восстановлено доверие к политике, отток капитала будет продолжаться, требуя огромных объемов официального финансирования.

До недавнего времени подобное официальное финансирование обеспечивалось налогово-бюджетными властями (Европейским фондом финансовой стабильности, который вскоре станет фондом под названием Европейский стабилизационный механизм) и МВФ. Но теперь официальное финансирование все чаще обеспечивается ЕЦБ: сначала путем выкупа облигаций, а затем поддержкой ликвидности банков и образующимся в итоге наращиванием балансов в рамках платежной системы еврозоны Target2. Ввиду того что политические ограничения в Германии и в других странах не позволяют далее укреплять финансовые защитные системы, ЕЦБ теперь планирует предоставить очередной раунд крупномасштабного финансирования Испании и Италии (путем очередного приобретения облигаций).

Таким образом, Германия и основные страны еврозоны значительно увеличили привлечение ресурсов ЕЦБ для официального финансирования пострадавших членов еврозоны. Если Италия и Испания будут неликвидными, но платежеспособными, а крупномасштабное финансирование предоставит достаточно времени для применения мер строгой экономии и проведения экономических реформ для восстановления приемлемого уровня долга, конкурентоспособности и экономического роста, текущая стратегия сработает и еврозона выживет.

Во время данного процесса также может возникнуть налогово-бюджетный или банковский союз той или иной формы, и также возможны некоторые успехи в политической интеграции. Но, какими бы важными ни были элементы налогово-бюджетного и банковского союза в данном процессе, главное – в том, смогут ли крупномасштабное финансирование и постепенная корректировка со временем восстановить устойчивый экономический рост. Для этого потребуется большое терпение от правительств и населения, как в основных, так и в периферийных странах. В первых – для поддержания крупномасштабного финансирования, а в последних – для предотвращения негативной социальной и политической реакции. Снижение деловой активности и ухудшение благосостояния будет продолжаться годами.

Оправдан ли данный сценарий? Давайте посмотрим, с чем надо будет справиться: экономические расхождения и углубление экономического спада. Необратимая "балканизация" банковской системы и финансовых рынков. Непосильная долговая нагрузка, как для государственных, так и для частных организаций. Пугающие издержки роста и баланса в странах, вставших на путь внутренней девальвации и дефляции для восстановления конкурентоспособности. Асимметрическая корректировка с риском недобросовестности в основных странах и с недостаточным финансированием в периферийных странах, что будет подпитывать отрицательную политическую реакцию. Ненадежные и нетерпеливые рынки и инвесторы. Усталость от мер строгой экономии в периферийных странах и усталость от государственной помощи в основных странах. Отсутствие условий для оптимальной валютной зоны. А также серьезные проблемы в построении полноценного налогово-бюджетного, банковского, экономического и политического союза.

Если процесс постепенного распада еврозоны окажется, в итоге, неизбежным, то путь, избранный Германией и ЕЦБ (крупномасштабное финансирование периферии еврозоны), уничтожит балансы центральных банков основных стран. Хуже того, крупные убытки, которые возникнут из-за материализации кредитного риска, могут создать угрозу приемлемому уровню долга основных экономически развитых стран еврозоны, поставив под вопрос само выживание ЕС. В данном случае, "цивилизованный развод" сейчас, конечно же, предпочтительнее грязному распаду в дальнейшем.

Конечно, развод сейчас был бы весьма дорогостоящим, и потребовал бы созыва международной конференции по возврату долгов для реструктуризации долгов периферийных стран и требований основных стран. Но более ранний распад позволит сохранить единый рынок и ЕС. Тщетная попытка избежать распада в течение года-двух (потратив триллионы евро на дополнительное официальное финансирование основными странами) приведет к неорганизованному развалу, в том числе к уничтожению единого рынка по причине введения протекционистской политики в огромных масштабах. Поэтому, если распад неизбежен, его отсрочка приведет лишь к более высоким расходам.

Но амбиции политиков не позволяют им всерьез рассматривать вариант раннего распада еврозоны. Германия и ЕЦБ полагаются на крупномасштабную ликвидность, чтобы выиграть время для осуществления необходимой корректировки с целью восстановления экономического роста и приемлемого уровня долга. Лишь время покажет, было ли правильным шагом рисковать домом для спасения гаража.

Нуриэль Рубини, председатель правления Roubini Global Economics, профессор Школы бизнеса Стерна Нью-Йоркского университета

©Project Syndicate, 2012

Источник

Источник