Дешевые деньги. Дорого

В 2007 году финансовый кризис толкнул мир в эру низких, если не нулевых, процентных ставок и количественных послаблений, поскольку самые развитые страны искали способы снизить долговое бремя и сохранить хрупкие платежные циклы. Но, несмотря на разговоры о легких деньгах как о "новых нормах", существует большой риск, что реальные (с учетом инфляции) процентные ставки вырастут в следующем десятилетии.

Общий оборотный капитал центральных банков по всему миру составляет около 18 триллионов долларов США, или 19% мирового ВВП – в два раза больше, чем десять лет назад. Это дает им достаточно средств, чтобы понизить рыночный уровень процентных ставок, поскольку теперь им приходится иметь дело с самым слабым восстановлением экономики со времен Великой депрессии. В Соединенных Штатах Федеральная резервная система понижала исходные процентные ставки десять раз с августа 2007 года, с 5,25% до уровня между нулем и 0,25%, а также снижала учетный процент 12 раз (в целом, на 550 базисных пунктов с июня 2006 года) до 0,75%. Европейский центральный банк снижал свою основную ставку рефинансирования восемь раз, в целом, на 325 базисных пунктов, до 0,75%. Банк Японии дважды понижал процентную ставку, которая в настоящее время составляет 0,1%. А Банк Англии сокращал исходную процентную ставку девять раз, на 525 пунктов, до рекордно низкого уровня в 0,5%.

Но эти активные попытки по снижению процентных ставок нарушают распределение капитала. США, с самыми большими в мире дефицитами и задолженностью, являются самым крупным бенефициаром дешевого финансирования. С сохранением суверенного долгового кризиса в Европе резервные эффекты привели доходность десятилетних казначейских облигаций США к самому низкому уровню за последние 60 лет, а десятилетний своп-спред – разницу между платежными потоками с фиксированной процентной ставкой и плавающей ставкой – к отрицательному значению, что означает реальную потерю для инвесторов.

Правительство США в настоящее время старается погасить старые долги за счет новых займов. С 2010-го ежегодный прирост долгов США превышает $4 трлн., или четверть ВВП, тогда как до кризиса этот показатель составлял лишь 8,7% ВВП. Поскольку динамика продолжает ускоряться, инвесторы будут требовать более высокой надбавки за риск. Это, в свою очередь, способствует росту затрат на обслуживание долга. И как только американская экономика проявит признаки восстановления и достигнет установленных ФРС целевых показателей безработицы в 6,5% и ежегодной инфляции в 2,5%, власти откажутся от политики количественного смягчения. Процентные ставки поползут вверх.

Япония также сейчас столкнулась с растущими рисками процентных ставок, по мере того как доля государственного долга, удерживаемого иностранцами, достигает нового максимума. В то время как доходность по десятилетним японским облигациям упала до рекордно низкого уровня за последние девять лет, самым большим риском, как и в США, является значительное увеличение стоимости заимствования, поскольку инвесторы станут требовать более высокой надбавки за риск.

Когда суверенный долговой рынок Японии станет нестабильным, сложности с рефинансированием ударят по национальным финансовым институтам, которые держат большую часть государственного долга на своих балансовых счетах. В результате произойдет цепная реакция, схожая с той, что произошла с европейским кризисом суверенного долга, с замкнутым кругом, где суверенный и банковский долг приводят к снижению кредитного рейтинга и резкому росту доходности облигаций. Собственный долговой кризис Японии разразится с новой силой.

С точки зрения кредиторов, времена дешевого финансирования стран-должников прошли. В некоторой степени, чрезмерное накопление долга США отражает мировое восприятие нулевого риска. В результате, страны с внешним профицитом (включая Китай) в значительной степени внесут вклад в подавление долгосрочных процентных ставок США, тогда как средняя доходность казначейских облигаций США упала на 40% в период с 2000 по 2008 год. Таким образом, чем больше эти страны покупают долг США, тем больше денег они теряют.

Это в особенности касается Китая, второй по величине страны-кредитора в мире (крупнейшего кредитора Америки). Но этот механизм очень быстро становится неустойчивым. Далеко идущие планы о переориентации Китая на новую модель роста предполагают серьезные структурные и макроэкономические изменения в среднесрочном и долгосрочном периоде. Односторонняя переоценка юаня закончится вместе с постепенным ослаблением внешнего давления ликвидности. При ухудшении долгосрочной оценки рисковых активов и необходимости проткнуть растущие ценовые пузыри, резервного капитала Китая будет недостаточно, чтобы провести дешевое рефинансирование долгов развитых стран.

Это касается не только Китая. Как утверждает в своем недавнем отчете международная консалтинговая компания McKinsey & Company, в следующем десятилетии мы станем свидетелями роста процентных ставок по всему миру на фоне глобального восстановления экономического баланса. В настоящее время экономики развитых стран остаются слабыми, а центральные банки пытаются стимулировать ослабевший спрос. Но тенденция последних десятилетий (особенно после 2007 года) подавлять процентные ставки сохранится еще в течение ближайших нескольких лет, в основном из-за роста инвестиций из развивающихся стран.

Кроме того, старение населения Китая и его стратегия увеличения внутреннего потребления негативно повлияет на мировые сбережения. Возможно, мир вступит в новую эпоху, в которой спрос на инвестиции будет превышать требуемый уровень сбережений. Это означает, что процентные ставки вырастут.

Чжан Монан, сотрудник Китайского информационного центра и Китайского фонда международных исследований, а также исследователь в Платформе микроэкономических исследований Китая

©Project Syndicate, 2013

Источник