Джозеф Стиглиц: печатный станок никого не спасет

Центробанки по обе стороны Атлантики в сентябре предприняли чрезвычайные меры. ФРС США объявила о намерении запустить печатный станок - заработала программа QE3 (третья доза количественного послабления со стороны Федеральной резервной системы США). А представители Европейского центрального банка заявили о том, что регулятор намерен скупать облигации проблемных членов еврозоны до бесконечности. Рынки впали в эйфорию: цены на акции в США достигли максимума после рецессии.

Скептики, особенно с правым уклоном, опасались, что эти меры денежно-кредитной политики подстегнут инфляцию в будущем и поспособствуют необузданным государственным расходам.

В действительности, как опасения критиков, так и эйфория оптимистов, являются необоснованными. Сегодня, учитывая неиспользуемые на полную мощность производственные мощности и довольно мрачные экономическими перспективы, риски серьезной инфляции минимальны.

Тем не менее, действия ФРС и ЕЦБ знаковые. В них как бы зашифрованы три послания, которые должны были предоставить передышку рынкам. Во-первых, они говорили, что предыдущие действия не сработали, более того, что крупнейшие центральные банки несут большую часть вины за кризис. Но их способности по исправлению этих ошибок ограничены.

Во-вторых, заявление ФРС о том, что она будет держать процентные ставки на чрезвычайно низком уровне до середины 2015 года, подразумевает, что Федеральный резерв не ожидает восстановления в ближайшее время. Это должно стать предупреждением для Европы, чья экономика сейчас гораздо слабее, чем американская.

Наконец, действия ФРС и ЕЦБ свидетельствовали о том, что рынки быстро не восстановят полную занятость самостоятельно. Нужен стимул. Он должен стать ответом тем лидерам в Европе и Америке, которые призывают к прямо противоположному ‑ дальнейшей жесткой экономии.

Но стимул, который нужен ‑ по обе стороны Атлантики ‑ это финансовый стимул. Денежно-кредитная политика оказалась неэффективной, и большая ее часть вряд ли сможет вернуть экономику к устойчивому росту.

В традиционных экономических моделях повышенная ликвидность приводит к увеличению кредитования, в основном инвесторов, а иногда и потребителей, тем самым увеличивая спрос и занятость. Но рассмотрим случай Испании, где так много денег наводнило банковскую систему ‑ и продолжает наполнять, по мере того как в Европе раздаются голоса о создании общей банковской системы. Но воз и ныне там: практика показывает, что просто добавляя ликвидность и продолжая нынешнюю политику жесткой экономии, нельзя возродить испанскую экономику.

Так же в США мелкие банки, которые в основном финансируют малые и средние предприятия, были проигнорированы. Федеральное правительство – во времена как президента Джорджа Буша, так и Барака Обамы – выделило сотни миллиардов долларов, чтобы поддержать мега-банки, позволяя при этом сотням таким критически важным менее крупным кредиторам обанкротиться.

Но кредитование бы не работало, даже если бы банки были здоровы. В конце концов, малые предприятия полагаются на залоговые кредиты, а стоимость недвижимости ‑ основная форма залога – все еще на треть ниже докризисного уровня. Кроме того, учитывая величину избыточных активов в сфере недвижимости, снижение процентных ставок не сильно поможет восстановлению цен на недвижимость, не говоря уже о том, что появление очередного пузыря в этой сфере крайне маловероятно.

Конечно, не стоит исключать маргинальный эффект: небольшие изменения в долгосрочных процентных ставках от QE3 могут привести к небольшому росту инвестиций. Кто-то сыграет на временно подорожавших акциях, и это позитивно отразится на их потреблении. Некоторые домовладельцы смогут рефинансировать свои ипотечные кредиты, а меньшие выплаты также позволят им повысить свой уровень потребления.

Но большинство состоятельных людей знают, что временные меры приводят лишь к мимолетным всплескам цен на акции – чего вряд ли достаточно, чтобы поддержать неудержимое потребление. Кроме того, официальные доклады свидетельствуют о том, что лишь немногие из преимуществ снижения долгосрочных процентных ставок просачиваются до уровня домовладельцев. Основными бенефициарами, по-видимому, являются банки. Многие желающие рефинансировать свои ипотечные кредиты по-прежнему не могут этого сделать, поскольку они "находятся под водой" (имея долг по своей ипотеке выше, чем стоит залоговое имущество).

В других обстоятельствах США могли бы выиграть от ослабления обменного курса, что следует из более низких процентных ставок ‑ это своего рода конкурентная девальвация -"разори своего соседа", которая негативно отражается на торговых партнерах США. Но, учитывая более низкие процентные ставки в Европе и глобальное замедление экономического роста, прибыль, вероятно, будет малой даже здесь.

Некоторые эксперты беспокоятся, что свежая ликвидность приведет лишь к худшим результатам ‑ например, к сырьевому буму, который будет действовать наподобие налога на американских и европейских потребителей. Пожилые люди, которые пытались осторожно и с умом распорядиться своими сбережениями и держали деньги в государственных облигациях, получат более низкие доходы – что приведет к дальнейшему сокращению их потребления. И низкие процентные ставки будут стимулировать фирмы, которые действительно делают инвестиции в автоматизацию производства, тем самым подстегивая безработицу. Короче говоря, выгода, в лучшем случае, небольшая.

В Европе у денежной интервенции больший потенциал для помощи ‑ но с таким же риском усугубить положение. Чтобы развеять беспокойство по поводу расточительности правительств, ЕЦБ встроил условия в свою программу скупки облигаций. Но если условия действуют как меры жесткой экономии ‑ введенные без значительных сопутствующих мер роста, ‑ они будут больше похожи на кровопускание: пациент должен рисковать жизнью, прежде чем получить подлинное лекарство. Из страха потерять экономический суверенитет правительства будут неохотно обращаться за помощью к ЕЦБ, и только когда они будут обращаться, будет какой-нибудь реальный эффект.

Для Европы есть и дополнительный риск: если ЕЦБ слишком много внимания будет уделять инфляции, в то время как ФРС пытается стимулировать экономику США, разница в процентных ставках приведет к усилению евро (по крайней мере, относительно того, каким бы он был в противном случае). В итоге это подорвет конкурентоспособность Европы и перспективы ее роста.

Для Европы и Америки опасность состоит теперь в том, что политики и рынки считают, что денежно-кредитная политика может оживить экономику. К сожалению, ее основное воздействие в этой ситуации состоит в отвлечении внимания от мер, которые бы по-настоящему стимулировали экономический рост. В том числе за счет экспансионистской налогово-бюджетной политики и реформ финансового сектора, которые увеличивают кредитование.

Нынешний спад, который продолжается уже пятый год, не закончится в ближайшее время. Это то, что нам дали понять ФРС и ЕЦБ. Чем скорее наши лидеры признают это, тем лучше.

Джозеф Стиглиц, лауреат Нобелевской премии по экономике, Нью-Йорк

©Project Syndicate, 2012

Источник