Субстандартные заемщики из Африки. Риски внешних долгов

В последние годы все большее число африканских правительств выпускает еврооблигации, диверсифицируя свой портфель и отходя от традиционных источников финансирования, таких как льготные займы и прямые иностранные инвестиции. Занявшая ведущие позиции в октябре 2007 года, выпустив еврооблигации на сумму $750 млн. со ставкой купона 8,5%, Гана заслужила честь стать первой страной к югу от Сахары, кроме стран Южной Африки, которая выпустила еврооблигации за последние 30 лет.

Этот дебютный выпуск в четыре раза превысил лимит подписки и вызвал бум суверенных заимствований в регионе. Девять других стран – Габон, Демократическая Республика Конго, Кот-д"Ивуар, Сенегал, Ангола, Нигерия, Намибия, Замбия и Танзания – последовали примеру. К февралю 2013 года эти десять африканских стран в общей сумме привлекли $8,1 млрд. по своим первым выпускам суверенных облигаций со средним сроком обращения 11,2 года и средней ставкой купона – 6,2%. Существующие обязательства по внешнему долгу этих стран, напротив, имели среднюю процентную ставку в 1,6% и средний срок обращения – 28,7 лет.

Ни для кого не секрет, что суверенные облигации требуют значительно более высоких затрат по займам, нежели льготное заимствование. Так почему же все большее число развивающихся стран прибегает к выпускам суверенных облигаций? И почему кредиторы вдруг посчитали эти страны подходящими?

Поскольку политика количественного смягчения снижает процентные ставки до рекордно низких уровней, одно из объяснений заключается в том, что это просто очередное, более скрытое проявление стремлений инвесторов к получению дохода. Более того, недавние исследования, проведенные в связи с созданием нового банка стран БРИКС, продемонстрировали вопиющее несоответствие механизма предоставления официальной помощи и льготного кредитования потребностям африканской инфраструктуры, не говоря уже о достижении устойчивого роста на уровне, необходимом для значительного сокращения бедности.

Кроме того, обусловленность и тщательный мониторинг, обычно проводимый многосторонними учреждениями, делают их менее привлекательными источниками финансирования. Какой политик не предпочел бы деньги, которые дают ему больше воли делать то, что ему нравится? Пройдут годы, прежде чем проявятся какие-либо проблемы – и, следовательно, уже будущие политики должны будут их решать.

Поскольку этот новый вид кредитования основан на укреплении экономических основ Африки, недавняя волна выпусков суверенных облигаций – это хороший знак. Но здесь, как и везде, запись кредитных оценок частного сектора должна заставить насторожиться. Итак, неужели недальновидные финансовые рынки, работающие с недальновидными правительствами, закладывают основу для следующего мирового долгового кризиса?

Риски, несомненно, будут расти, если субнациональные органы власти и предприятия частного сектора получат аналогичный доступ на международные рынки капитала, что может привести к чрезмерным заимствованиям. Нигерийские коммерческие банки уже выпустили международные облигации; в Замбии электростанция, железнодорожная компания и предприятие по строительству дорог планируют выпустить международные облигации на целых $4,5 млрд.

Признаки либо иррационального изобилия, либо рыночных ожиданий финансовой помощи накапливаются. Как еще можно объяснить тот факт, что Замбии удалось установить тариф, который был ниже, чем доходность испанских облигаций, даже несмотря на то, что кредитный рейтинг Испании на четыре ступени выше? Кроме того, исключая Намибию, все страны к югу от Сахары, выпустившие суверенные облигации, имеют спекулятивные кредитные рейтинги, что переводит их ценные бумаги в категорию "бросовых облигаций" и предупреждает о значительном риске дефолта.

Признаки напряжения уже проявляются. В марте 2009 года – менее чем за два года до выпуска – конголезские облигации торговались по 20 центов за доллар, что поднимало доходность до рекордно высокого уровня. В январе 2011 года Кот-д"Ивуар стал первой страной, которая объявила дефолт по своим суверенным облигациям после Ямайки – в январе 2010 года.

В июне 2012 года Габон задержал выплату по купону по своим облигациям на $1 млрд., ожидая результатов правового спора, и оказался на грани дефолта. Если цены на нефть и медь упадут, - Ангола, Габон, Конго и Замбия могут столкнуться с трудностями в обслуживании своих суверенных облигаций.

Чтобы убедиться, что их суверенные облигации не превратятся в финансовую катастрофу, эти страны должны создать стабильную, прогрессивную и комплексную структуру по управлению долгом. Они не только должны вкладывать вырученные средства в правильные, высокорентабельные проекты, но также обезопасить себя от дальнейших заимствований для обслуживания их долга.

Этим странам, возможно, стоится поучиться на горьком опыте Детройта, который выпустил муниципальные облигации на $1,4 млрд. в 2005 году, чтобы удержать на расстоянии надвигающийся финансовый кризис. С тех пор город продолжает занимать средства, в основном чтобы обслуживать свои находящиеся в обращении облигации. За это время четыре банка с Уолл-стрит, которые позволили Детройту выпустить облигации в общей сложности на $3,7 млрд. с 2005 года, получили $474 млн. в счет комиссии за размещение ценных бумаг, страховых взносов и свопов.

Принимая во внимание риски чрезмерных заимствований частного сектора, неадекватность оценки кредита со стороны частных кредиторов и конфликты интересов, свойственные банкам, страны региона южнее Сахары должны наложить ограничения на такие заимствования, особенно при наличии существенных несоответствий между валютным курсом и сроками погашения.

Странам, планирующим присоединиться к массовым выпускам суверенных облигаций, не помешало бы усвоить уроки слишком часто происходящих долговых кризисов в течение последних трех десятилетий. Ситуация может ухудшиться еще больше в будущем из-за того, что так называемые "фонды-стервятники" научились в полной мере пользоваться странами, находящимися в бедственном положении. Последние судебные решения Соединенных Штатов дали "стервятникам" преимущества, что может сделать реструктуризацию долга еще более сложным процессом, тогда как энтузиазм по поводу финансовой помощи явно ослабевает. Международное сообщество справедливо полагает, что и заемщики, и кредиторы были предупреждены.

Не бывает легких, безрисковых путей к развитию и процветанию. Но заимствование денег на международных финансовых рынках представляет собой стратегию с огромными рисками снижения и лишь небольшим потенциалом роста, – за исключением банков, которые требуют свои гонорары в форме аванса. Странам региона к югу от Сахара, будем надеяться, не придется повторять дорогостоящие уроки, которым другие развивающиеся страны научились за последние три десятилетия.

P.S. Не бывает легких, безрисковых путей к развитию и процветанию

Джозеф Е. Стиглиц,
лауреат Нобелевской премии по экономике,
профессор Колумбийского университета

Хамид Рашид,
старший экономический советник Департамента ООН
по экономическим и социальным вопросам

© Project Syndicate, 2013