Прививка от популизма. Зачем НБУ стабильная инфляция

Річний показник інфляції в Україні в останні місяці стабільно коливається на рівні близько 9%. На цьому тлі річний прогноз Національного банку в 6,3% виглядає досить оптимістично. Більш того, дехто ставить під сумнів і спроможність центробанку досягти середньострокової інфляційної цілі в 5%.

То чи дійсно настав час визнати «помилку» і переглянути цю ціль? Для цього треба відповісти всього на декілька питань.

Чому незмінність цілей важлива?

Однією з ключових рис режиму інфляційного таргетування, якого дотримується Національний банк, є оголошення кількісної цілі з інфляції та систематичне здійснення монетарної політики таким чином, щоб її досягнути в середньостроковому періоді. Сьогодні ця ціль – 5%. Досягти її Національний банк збирається вже в 2020 році.

Чому ця ціль середньострокова? Для того щоб уникнути надмірної монетарної реакції на цінові сплески, які центробанк не в змозі загасити. Таким чином Національний банк має певний простір у прийнятті рішень і може бути достатньо гнучким, щоб знаходити баланс між досягненням інфляційної цілі і сприянням зростанню економіки.

Чому так важлива послідовна монетарна політика? Для того щоб в економічних агентів сформувалися стійкі інфляційні очікування, а мінливі фактори впливу на цінові коливання не призводили до корекції таких очікувань і, відповідно, не вимагали від центробанку ужорсточувати політику.

Саме довгострокова стійкість оголошених інфляційних цілей дає можливість економічним агентам відстежувати дії центробанку, співвідносити їх з макроекономічним оточенням, на основі чого ідентифікувати його реакції як такі, що співвідносяться з ціллю, чи ні. Але найголовніше, що саме оголошені цілі не можуть переглядатись дуже часто. Інакше, довіра до них ніколи не сформується, а дії центробанку втратять свою транспарентність.

Що залишиться? Пристосування до поточної інфляційної ситуації. Але таке пристосування мало чим відрізняється від звичайного побутового пристосуванства, чи політичного конформізму, коли кожний наступний перегляд цілі просто приховуватиме банальне потурання фіскальним апетитам політичних гравців чи агресивним соціальним акторам, для яких вища інфляція – можливість одержання додаткових доходів.

Але чи означає це, що інфляційні цілі – священні корови, оберігання яких перетворює центробанки на клірикальних адептів сакрального кількісного значення? Ні. Але тільки в довгостроковому періоді.

Чому центробанки можуть змінювати інфляційні цілі?

Тому що змінюється структура глобальної економіки, національної економіки, фінансової системи. Це відбувається впродовж тривалого періоду часу. Втім, сам  факт таких змін ще не означає, що зміна кількісної цілі є обов’язковою умовою пристосування до нового середовища. Просто, можливо, підтримання її нового рівня є кращим з міркувань уникнення дисбалансів у інших сегментах економічної системи.

Одним з найбільших уроків останнього часу є те, що зміни інфляційних цілей у бік підвищення зовсім не означали пошук оптимального значення в новому глобальному оточенні. Туреччина та Аргентина були тими країнами, які найбільш виразно змінили цілі у бік підвищення. А за деякий час отримали кризи.

Південна Корея – інший приклад. Ціль була знижена. А причиною послужило те, що в глобальній економіці формуються сильні дезінфляційні тенденції. Південна Корея зіткнулась з сильним знижувальним тиском на ціни. Підтримання цілі у 3% спонукало би до підтримання процентних ставок на рівні, які могли би в довгостроковому періоді загрожувати фінансовій стабільності. Ціль була знижена до 2%.

Основною мотивацією було – уникнення перегрівів у фінансовому секторі, запобігання розкручування спіралі надлишкової ліквідності при підтриманні ставок, які би відповідали вищому кількісному значенню цілі. Чи сповільнило це корейську економіку? Навряд чи. Чи підвищило її стійкість до розкручування спіралі глобальних дисбалансів. Однозначно.

Протилежний приклад також важливо розглянути. Після глобальної фінансової кризи ряд відомих кейнсіансько-орієнтованих економістів стверджували, що підвищення інфляційних цілей покращить здатність центробанкам протистояти наступним кризам, оскільки в такому випадку зниження ставок не буде впиратись в обмеження у вигляді нульової зони.

Однак, чи так це? Глобальна економіка демонструє дві протилежні тенденції. З одного боку, дезінфляція є сильною через зміни структури глобальної торгівлі. З іншого боку, волатильна компонента інфляції стає вразливою до значних коливань в цінах на нафту і продовольство. Підвищення інфляційної цілі при збережені знижувального тиску на базову інфляцію означатиме підвищення ризиків впливу на інфляцію з боку глобальної волатильності сировинних цін. А це може погіршувати очікування.

Чи справді так легко підвищити ціль без негативних наслідків?

Підвищення інфляційної цілі не означає більше простору для монетарного маневру. Реальні ставки (номінальні за мінусом інфляції) в довгостроковому періоді чутливі до рівня інфляційних цілей. Навіть якщо це суперечить теорії нейтральності грошей, історичні факти вказують на це: чим нижчою є інфляція, тим нижчими є реальні процентні ставки.

Таким чином механічне підвищення цільової інфляції не призведе до виграшу у вигляді стимулювання економіки, оскільки реальні ставки через деякий час відреагують підвищенням. Найпростіше пояснення – підвищення макроекономічних ризиків. І спирається це пояснення на чітку закономірність: рівень інфляції знаходиться в оберненому зв’язку з волатильністю інфляції. Тобто, чим нижче інфляція, тим нижче її коливання. І навпаки.

З іншого боку, можна поставити питання, чи справді вищі інфляційні цілі виправдані з міркувань ефективної посткризової терапії? Невже не краще зберігати нижчу інфляційну ціль з її очевидною перевагою у вигляді впливу на добробут малозабезпечених громадян, економічних агентів з фіксованими доходами, чи просто тих, хто віддає перевагу заощадженням, а не фетишам поточних витрат? І водночас доповнити її додатковими інструментами, які би дозволяли покращити антикризову «амуніцію» центробанків. Невипадково, що радикальне переосмислення ролі фінансової стабільності в макроекономіці спонукало центробанки зробити більш жорстким банківське регулювання та запровадити макропруденційні практики.

Отже, підвищення інфляційної цілі не гарантує кращого життя і тим більше не гарантує більше макрофінансової стабільності. Вищі інфляційні цілі – шлях до небезпечної гри у втрату номінального якоря цінової стабільності. Як би трагічно це не звучало для тих, хто очікує, що вища інфляція допоможе вирішити проблему високої державної заборгованості. Не інфляція розраховується з боргами, а ті, хто не може уникнути інфляційного податку. Зрозуміло, що це менш заможні верстви населення.

Чи важко в Україні забезпечити цінову стабільність?

Так. Шлях до цінової стабільності в Україні є складним. Можливо, для країни з такою інфляційною історією, а саме головне – політико-інституціональними передумовами інфляційної нестабільності – це нормально. Однак, перегляд інфляційної цілі вгору – це спосіб прокласти стежку через мінне поле. Глобальні умови змінюються. А тому варто окреслити деякі моменти, які би вказували про необхідність дискусії про подальші зниження інфляційних цілей.

Основним торговельним партнером України є Європейський Союз. Рівень інфляції в ЄС/зоні євро суттєво нижче за 2%. Приклад Польщі – важливого економічного партнера України також показовий. Центробанк Польщі, як і ЄЦБ зіткнулись з проблемою відхилення інфляції вниз від цілі. Зростає значення Китаю як торговельного партнера. Рівень інфляції в КНР є нижчим за інфляційну ціль в Україні.

Іншими словами, тривале перевищення українською інфляцією рівня зростання цін в основних торговельних партнерах призводитиме до погіршення конкурентоспроможності вітчизняного експорту. Саме експорту з вищим рівнем доданої вартості, оскільки на сировинний експорт це меншою мірою впливає через заданість цін на глобальному ринку.

Інфляційні сплески на вузьких ринках не є приводом для перегляду цілей вгору. Це є приводом для структурних змін в напрямку покращення бізнес-клімату та секторних корекцій, які би робили внутрішній ринок більш наповненим. Інакше, замкнене коло «інфляція – реальна ревальвація – погіршення платіжного балансу – криза – девальвація» множитиме брязкальця розчарування в руках, що прагнуть намиста благополуччя.

Демографічна структура вказує на те, що осіб з фіксованим доходом ставатиме більше. Чи буде виправдано перекласти на них тягар монополізації ринків, невдалого регулювання і банального інфляційного визискування на користь зацікавлених політико-економічних груп?

Тоді слід визнати, що ми завжди матимемо в країні виборців, перманентно ображених інфляційною долею і готових до неймовірних передвиборчих обіцянок. І саме в цьому криється загроза популізму і деструкції цінової стабільності.