Говард Дэвис: Союз европейских рынков капитала неосуществим

Выживание еврозоны снова вызывает сомнение, так как Греция требует прощения долгов и отмены жесткой экономии, а не то – хуже будет. Но, несмотря на то, что валютный союз в Европе находится под угрозой и ее банковский союз остается на начальной стадии развития, бесконечно творческая Европейская комиссия пускается в новое приключение: так называемый "союз рынков капитала".

То, что он "так называемый" - сущая правда, потому что этот проект, смутно определяемый на сегодняшний день, безусловно не нацелен на создание единого европейского рынка капитала. И в самом деле, лидеры Евросоюза (ЕС) не стали бы объявлять о подобном проекте, для которого еще и потребуется новый договор - никто не хочет множества проблем, которые он сулит. В конце концов, европейские избиратели не склонны наделять Брюссель еще большим количеством полномочий.

Этот союз рынков капитала фактически начался как лозунг, придуманный одним из помощников президента Еврокомиссии Жан-Клода Юнкера. Теперь новому комиссару по финансовым рынкам, лорду Джонатану Хиллу из Соединенного Королевства, была поставлена незавидная задача - прикрыть каким-то мясом голые кости этой идеи. Консультации по "Зеленой книге" Еврокомиссии в связи с данной темой выявили больше вопросов, чем ответов.

Аналитические центры, лоббистские группы и национальные регуляторы не теряли времени, пытаясь повлиять на усилия Хилла и какие-либо иные инициативы, которые могут повредить их интересам. Банк Англии утверждал: не должна повториться история с передачей новых полномочий Европейскому центральному банку (в рамках банковского союза) в ущерб национальных центробанков. Союз рынков капитала, как утверждает Банк Англии, "не требует институциональных изменений" и поэтому не стоит создавать супер-регулятор.

Сейчас Еврокомиссия признает этот вывод, хотя один из помощников Хилла предположил, что "в какой-то момент ... надзорные вопросы начнут всплывать". На самом деле, создание европейской версии Комиссии по ценным бумагам и биржам США является давней целью брюссельской "еврократии" и она может быть достигнута когда-нибудь, но не сейчас.

Но прежде чем углубляться в институциональные вопросы - любимую тему ветеранов ЕС - следует учитывать, какую проблему союз рынков капитала призван решить. В данном вопросе уже существует важное соглашение.

Большинство регуляторов и участников рынка сходятся во мнении, что финансовые рынки Европы не функционируют. Так как банковские активы составляют примерно 300% от ВВП всего ЕС, по сравнению с примерно 70% в Соединенных Штатах, явно, что большие запасы сбережений в настоящее время не используются.

Кроме того, европейские компании получают более 80% финансирования от банков и менее 20% - от рынков капитала (в США пропорция примерно обратная). Необходимость решить проблему этого дисбаланса становится все более очевидной после недавнего финансового кризиса, так как стремление банков восстановить капитальную базу (и начать соответствовать жестким нормативным требованиям) привело к нормированию кредитов. Ослабление этого ограничения на рост объема производства позволит улучшить устойчивость европейской экономики, усилить риск и содействовать динамизму экономики.

Общая цель союза рынков капитала, таким образом, относительно проста. Но достижение не будет таким же легким и в немалой степени потому, что сильная зависимость Европы от банковского финансирования связана с структурными и культурными факторами. И средства, которые ЕК предложила до сих пор - например, поощрение программы краудфандинга и приведение к единому стандарту условий секьюритизации - вряд ли будут способствовать быстрому росту небанковского финансирования.

Поддержка общеевропейского рынка частного размещения и выравнивание стандартов для обеспеченных облигаций могут помочь. Но обе стратегии столкнутся с серьезными юридическими препятствиями.

Действительно, хотя скромная начальная повестка дня Хилла не наделает никакого вреда (и должна осуществляться как можно быстрее), какие-либо существенные меры за ее пределами столкнутся с серьезными препятствиями. Например, унификация режимов банкротства по всему континенту и сокращение тех налоговых льгот, которые способствуют накоплению долгов вместо активов, считаются вполне логичными, но нанесут удар по остаткам суверенитета государств-членов и таким образом будут крайне трудно продвигаться. Некоторые из других идей, которые одобрил Хилл, например, смягчение требований к капиталу для долгосрочных инвестиций, противоречат нормам платежеспособности ЕС для страховщиков и пенсионных фондов, которые будут реализованы в следующем году.

Некоторые старые проблемы были выпущены на волю во второй раз. Оптимизация проспектов эмиссий и упразднение некоторых стандартов бухгалтерского учета для малых предприятий уже применялись в отдельных странах - и неудачно. Менее строгие стандарты для эмитентов ослабляют защиту инвесторов, и есть доказательства того, что слабое регулирование новых выпусков может снизить спрос инвесторов на них, поднимая стоимость финансирования.

Если политические настроения не изменятся радикально в Европе (это маловероятное развитие событий), нереалистично ожидать, что союз рынков капитала будет таким же трансформационным, как и предыдущий банковский союз. В лучшем случае, он создаст небольшое беспокойство, в результате чего пострадают лишь несколько национальных институций.

То, что изначально было лозунгом, сейчас может стать действительно полезным. Но маловероятно, что союз рынков капитала положит конец роману Европы с ее банками. Наибольшее влияние на структуру рынка будут по-прежнему оказывать постоянно растущие требования к капиталу, которые сделают банковский кредит дороже и заставят заемщиков искать ответы в другом месте.

Говард Дэвис, бывший председатель Управления по финансовым рынкам Великобритании, бывший заместитель Центробанка Англии, и экс-директор Лондонской Школы Экономики, является профессором в университете Sciences Po в Париже.

Project Syndicate, 2015.
www.project-syndicate.org