Простою мовою про цінні папери. Сек’юритизація: хто бере участь у процесі
Колаж: Дарина Дмитренко, LIGA.net

Національна комісія з цінних паперів і фондового ринку (НКЦПФР) спільно з LIGA.net підготувала серію публікацій, щоб просто та доступно пояснити суть і специфіку фінансових інструментів та механізмів використання.

Читайте нас в Telegram: головні новини коротко

У попередній публікації ми розглянули найбільш розповсюджені типи сек’юритизації, у який випадках і для чого вони застосовуються. У цій публікації ми розглянемо учасників механізму сек’юритизації, зокрема провайдерів хеджування (підвищення якості структурованих цінних паперів).

Сек’юритизація являє собою інноваційну техніку рефінансування діяльності первинного кредитора та/або перерозподіл ризиків за допомогою цінних паперів, що забезпечені надходженнями від референсного портфеля, який передано компанії цільового призначення. Цей механізм з погляду фінансового інжинірингу можна розглядати як дворівневе структурування.

Так, першим рівнем структурування є відбір, відокремлення та передання пулу активів компанії спеціального призначення. На другому рівні відбувається перерозподіл ризиків між інвесторами шляхом розміщення компанією спеціального призначення цінних паперів різних класів.

Ефективне проведення сек’юритизації потребує досягнення компромісу між усіма учасниками угоди. Водночас деякі учасники є обов’язковими для проведення угоди, а деяких залучають для підвищення якості самої угоди.

Розглянемо основних учасників, яких представлено на Схемі 1.

Боржники – це особи, які мають договірні відносини з Первісним кредитором і є тими, хто генеруватиме майбутні грошові потоки, які стануть основою для проведення сек’юритизації.

Первісний кредитор (Оригінатор) – це може бути будь-яка особа, здатна створити портфель активів, який генеруватиме грошові потоки у майбутньому.

Компанія спеціального призначення – це юридична компанія, яка була створена для виключної мети: емісії цінних паперів, набуття прав на референсний пул активів та трансляції інвесторам грошових потоків відповідно до мов угоди. Ключовою ознакою діяльності такої особи є те, що її відносини з третіми особами мають бути мінімальні задля зведення ризику банкрутства такої особи до мінімуму.

Адміністратор – це особа, основна мета якої — здійснювати управління грошовими потоками компанії спеціального призначення.

Інвестори – це особи, які придбали цінні папери, що емітовані компанією спеціального призначення, з різними рівнями доходів та ризиків.

Звичайно, коли якість активів є високою, а рейтинг оригінатора не викликає жодних сумнівів у потенційних інвесторів, сек’юритизацію можна провести й без залучення додаткових учасників. Проте на практиці така спрощена конфігурація використовується дуже рідко.

То кого ж доцільно додатково залучити до процесу структурування угоди, щоб така угода відповідала очікуванням основних чинних осіб?

Схема. 1. Загальна схема класичної сек’юритизації

Простою мовою про цінні папери. Сек’юритизація: хто бере участь у процесі

По-перше, варто залучити консультантів, які вже мають досвід у проведенні подібних угод, та можуть заздалегідь запропонувати більш ефективну конфігурацію угоди. Мається на увазі, що консультанти можуть надати поради щодо критеріїв відбору активів, вибору виду сек’юритизації та платіжної структури, залучення провайдерів хеджування. Також варто залучати консультантів, щоб максимально ефективно провести розміщення цінних паперів, оскільки різні юрисдикції можуть мати різні вподобання щодо активів та різну місткість ринків капіталу.

По-друге, доцільно залучити рейтингове агентство з метою присвоєння рейтингу випускам цінних паперів. Наявність рейтингу інвестиційного класу дозволить розширити коло потенційних інвесторів та, відповідно, збільшити обсяг розміщення цінних паперів.

По-третє, потрібен сервісний агент – юридична особа, відповідальна за отримання грошових коштів від боржників. Зазвичай цю роль виконують банки, які виступили оригінаторами в угодах, або інші фінансові компанії, що мають ліцензію на платіжні послуги. Головний недолік такої особи полягає у тому, що вона веде звичайну господарську діяльність, а відтак має ризик банкрутства, що може вплинути на виконання угоди.

Саме з цієї причини залучають резервного сервісного агента, який має замінити первісного сервісного агента за умови неможливості виконання останнім своєї функції.

По-четверте, вкрай важливо для підвищення ефективності угоди залучити провайдерів хеджування. Враховуючи можливість реалізації численних ризиків, з початком виконання угоди розпочинається процес постійного відстеження факторів ризику (затримка платежів, реструктуризація заборгованості, банкрутство, зниження рейтингу), що може призвести до порушення зобов’язань, взятих на себе учасниками угоди, через технічні причини, конфлікт інтересів або відмову визнання власних зобов’язань.

Управління ризиками має проводитись на всіх етапах реалізації угоди сек’юритизації, проте найбільше значення воно має саме на стадії структурування угоди, оскільки дозволяє уникнути або принаймні мінімізувати більшість потенційних ризиків.

Схема. 2. Структура механізмів підвищення якості угоди

 

На відмінну від найрозповсюдженіших механізмів управління ризиками за умови звичайного фінансування сек’юритизація потребує спеціалізованого інструментарію, який дозволить мінімізувати ризики завдяки внутрішнім механізмам та/або передати ризики іншим особам за допомогою зовнішніх механізмів.

Внутрішні механізми підвищення якості забезпечуються компанією спеціального призначення, цільовою компанією або первісним кредитором і полягають у структуруванні грошових потоків, які є обов’язковими навіть за відсутності фактів, що підтверджують дефолт позичальників.

Використання зовнішніх механізмів підвищення якості угод передбачає залучення третіх осіб, які готові взяти на себе ризик в обмін на відповідну винагороду, що досить часто дозволяє емісії цінних паперів отримати найвищий рейтинг, оскільки оцінці буде піддаватися не лише структура платежів та якість активів, а й характеристики третіх осіб.

У процесі виконання угоди можливі випадки, коли стає очевидним, що обрана конфігурація угоди не є ефективною через помилки під час структурування самої угоди або через настання непередбачуваних подій. У такому разі з метою оптимізації угоди проводиться так зване "перезавантаження" механізмів підвищення надійності.

Окремо необхідно зазначити, що в  умовах воєнного стану вітчизняні емітенти стикаються зі складністю залучення коштів через значні ризики для іноземних інвесторів. У цьому контексті великий потенціал та актуальність має страхування воєнних ризиків, щодо якого постійно веде роботу уряд України.

На сьогодні Міністерство економіки України очікує до кінця 2023 року сім проєктів страхування воєнних ризиків:

  • три проєкти страхування від Багатостороннього агентства з гарантій інвестицій (MIGA) групи Світового банку;
  • чотири проєкти страхування від Корпорації міжнародного фінансування США (DFC).

Висновки

Кожна угода сек’юритизації є унікальною та вимагає відповідної унікальної конфігурації, а питання щодо коректності надання переваги внутрішнім або зовнішнім механізмам завжди буде спірним. Складність вибору обумовлена розбіжностями інтересів ключових учасників, необхідністю досягнення цільового рівня рейтингу емісії, переліком осіб, які беруть участь у сек’юритизації, різноманітністю типів активів, що містяться в основі референсного портфеля, та комбінацією ризиків, які притаманні певним видам сек’юритизації.

У наступній публікації ми ознайомимо читачів з найбільш екзотичними прикладами проведення сек’юритизації.

Текст підготовлено НКЦПФР спеціально для LIGA.net