Простою мовою про цінні папери. Форвард: основа всіх деривативів

Національна комісія з цінних паперів та фондового ринку (НКЦПФР) спільно з LIGA.net підготувала серію публікацій, щоб просто та доступно пояснити суть та специфіку фінансових інструментів та механізмів використання.

У попередній публікації ми розглянули загальне поняття деривативних інструментів, їхню сутність, класифікацію та життєвий цикл. Тепер переходимо до більш детального розбору кожного деривативного інструмента окремо. У цій публікації мова піде про інструмент, з якого почалося хеджування ризиків при здійсненні торгових відносин – форвард.

Економічна суть

Форвард входить до першої хвилі похідних фінансових інструментів і був першим зі створених деривативних інструментів. Як і інші деривативні інструменти, форвард виник унаслідок бажання сторін товарних угод знизити ризик – ризик зміни ціни на товар.

За своєю суттю форвард – угода, за якою одна сторона зобов’язується у визначений момент у майбутньому передати визначений актив другій стороні, яка зобов’язується купити цей актив за заздалегідь визначеною ціною та на інших умовах, що визначені при укладанні форварду.

Важливим аспектом форварду є обов’язковість його виконання для обох сторін. Тобто даний контракт покладає обов’язки щодо його виконання на обидві сторони.

Інакше кажучи, форвард покликаний зафіксувати умови майбутньої угоди, що робить економічну діяльність сторін форварду передбачуваною, а фінансове планування – точнішим, оскільки всі сторони угоди мають інформацію щодо майбутньої торгової операції.

Укладання та виконання форварду

Форвард може укладатися на організованому ринку або поза ним. Сторона, яка зобов’язується купити базовий актив, відкриває довгу позицію за контрактом, а сторона, яка зобов’язується продати базовий актив – коротку позицію за контрактом.

Коли наступає експірація, виконання сторонами форварду може відбуватися за одним з двох способів:

1. Перший спосіб відомий як "фізична поставка" (physical delivery) – найбільш давній і зрозумілий спосіб, за яким сторона довгої позиції (покупець) має у майбутньому заплатити стороні короткої позиції (продавцю) за фізичну поставку базового активу у майбутньому. Тобто це спосіб виконання зобов’язань за контрактом, при якому сторони обмінюються товаром або послугою в обумовленій кількості, якості та за обумовленою ціною.

Фізична поставка форвардних контрактів є більш складним способом виконання, ніж готівкове врегулювання (про яке ми розкажемо нижче), з кількох причин:

• сторони повинні домовитися про умови поставки товару або послуги. Це включає в себе такі речі, як місце, час, кількість та якість товару або послуги;
• сторони повинні організувати логістику доставки товару або послуги. Це може включати в себе транспортування, зберігання та страхування товару або послуги;
• сторони повинні впевнитися, що товар або послуга відповідає умовам контракту. Це може вимагати проведення перевірки якості товару або послуги.

У деяких випадках фізична поставка може бути неможливою або надто дорогою. Наприклад, якщо товар або послуга є рідкісним або важким, або якщо сторони знаходяться далеко одна від одної. У цих випадках сторони можуть домовитися про готівкове врегулювання форвардного контракту.

Однак, якщо фізична поставка можлива, вона є більш безпечним способом виконання форвардного контракту для обох сторін. Це пов’язано з тим, що сторони не ризикують втратити гроші, якщо ціна товару або послуги на момент виконання контракту відрізняється від ціни, яка була погоджена сторонами при укладенні контракту.

2. Складнішим у розумінні, але простішим у реалізації є спосіб завершення форварду відомий як "готівкове врегулювання" (cash settlement). Готівкове врегулювання форвардного контракту – це спосіб виконання зобов’язань за контрактом, при якому сторони не обмінюються товаром або послугою, а просто платять гроші одна одній. Це відбувається, коли ціна товару або послуги на момент виконання контракту відрізняється від ціни, яка була погоджена сторонами при укладенні контракту.

Розглянемо приклади готівкового врегулювання форвардних контрактів.

Компанія "А" укладає форвардний контракт з Компанією "В" на покупку 1 000 акцій Компанії "X" за ціною 100 доларів за акцію.

Через 6 місяців, на момент виконання контракту, ціна акцій Компанії "X" на ринку становить 120 доларів за акцію. Таким чином, завдяки укладеному форвардному контракту Компанія "А" має заплатити  100 000 доларів (1 000 акцій * 100 доларів) за спотової вартості акцій у розмірі 120 000 доларів (1 000 акцій * 120 доларів).

Отже, у цьому випадку компанія "А" отримає від Компанії "В" компенсацію у розмірі 20 000 доларів (1 000 акцій * (120 – 100) доларів за акцію).

Компанія "К" укладає з Компанією "М" форвардний контракт на продаж 1 000 барелів нафти за ціною 100 доларів за барель. Через 6 місяців, на момент виконання контракту, ціна нафти на ринку становить 80 доларів за барель. Таким чином, завдяки укладеному форвардному контракту Компанія "К" має отримати 100 000 доларів (1 000 барелів * 100 доларів) за спотової вартості нафти у розмірі 80 000 доларів (1 000 барелів * 80 доларів). Отже, у цьому випадку Компанія "К" отримає від Компанії "М" компенсацію у розмірі 20 000 доларів (1 000 барелів * (100 – 80) доларів за барель).

Готівкове врегулювання форвардних контрактів є популярним способом виконання зобов’язань, оскільки воно є простим і зручним. Однак воно також може бути ризикованим для однієї зі сторін контракту, якщо ціна товару або послуги на момент виконання контракту відрізняється від ціни, яка була погоджена сторонами при укладенні контракту.

Таким чином, за наявністю зобов’язання щодо передачі базового активу деривативний контракт може бути поставним (передбачає фізичну поставку базового активу), розрахунковим (передбачає готівкове врегулювання) або змішаним (є можливість змінювати спосіб виконання форварду).

Кому потрібні форвардні контракти?

Форвардні контракти можуть бути привабливим інструментом для осіб, що хочуть достовірно прогнозувати свою майбутню діяльність (розуміючи за якою ціною вони у майбутньому придбають або продадуть активи) та не бажають брати на себе існуючі ризики.

Форвардні контракти можуть використовуватися різними учасниками фінансового ринку, включаючи:

• підприємства, які хочуть застрахуватися від ризику зміни ціни товару або послуги, який вони купують або продають. Наприклад, компанія, яка збирається придбати пшеницю, може укласти форвардний контракт на покупку пшениці за певною ціною. Це допоможе компанії зафіксувати ціну пшениці, навіть якщо ціна на неї на ринку зміниться.
• інвесторів, які хочуть спекулювати на зміні ціни товару або послуги. Наприклад, інвестор може укласти форвардний контракт на покупку пшениці, якщо він вважає, що ціна пшениці зросте. Якщо ціна пшениці зросте, інвестор зможе отримати прибуток від свого форвардного контракту.
• фінансові установи, які хочуть забезпечити ліквідність на ринку. Наприклад, брокер може укласти форвардний контракт з клієнтом, який хоче купити пшеницю. Це допоможе брокеру забезпечити ліквідність на ринку пшениці.

Форвардні контракти можуть використовуватися для різних цілей, включаючи:

•    захист від ризику зміни ціни;

•    спекуляції на зміні ціни;

•    забезпечення ліквідності на ринку.

Форвардні контракти є потужним інструментом, який може використовуватися для управління ризиком та спекуляції на ринку.

Чи є практика використання форвардів в Україні?

Україна має тривалий досвід використання форвардів і в першу чергу цей досвід пов'язаний з моделями фінансування будівництва. Цей досвід умовно можна поділити на два етапи: до і після 1 липня 2021 року.

До 01.07.2021 року через прогалини у правовому регулюванні відносин щодо деривативних контрактів сторони, що відкрили довгі позиції (покупці), укладали договори купівлі-продажу деривативів. Основною причиною використання таких договорів у минулому є норма податкового законодавства, що передбачає податкову пільгу при продажі деривативів.

Ситуація змінилася з набуттям чинності нової редакції Закону №3480, у якій було закріплено норму, відповідно до якої "обіг" деривативних контрактів відбувається не шляхом купівлі-продажу, а саме заміни сторони (договір про купівлю-продаж права вимоги за деривативним контрактом або інший договір, наслідком якого є заміна сторони деривативного контракту).

Варто зазначити, що Комісія і раніше дотримувалася цієї думки (Лист №09/02/7896 від 29.03.2019 року).

Як це відбувалося раніше і як відбувається в Україні зараз?

Найбільш поширеними є дві моделі використання форвардів у будівельної галузі.

Модель 1. На першому етапі на товарній біржі (для формування ціни на базовий актив) між забудовником та юридичною особою укладалися форварди з базовим активом у вигляді майнових прав на об’єкт нерухомості (як правило, квартир).

На другому етапі дані форварди продавалися інститутам спільного інвестування (така модель використовувалась щодо форвардів, укладених до 01.07.2021 року).

На третьому етапі інститут спільного інвестування продавав форвард майбутнім власникам квартир.

На четвертому етапі власник форварду укладав угоду з забудовником щодо базового активу — договір купівлі-продажу майнових прав на об’єкт нерухомості.

На четвертому етапі особливо важливим та проблемним є дотримання норм Закону України "Про інвестиційну діяльність" (частина третя статті 4, яка втратила чинність 10.10.2022 року), оскільки безпосереднє інвестування будівництва здійснювалось за договорами купівлі-продажу майнових прав.

При цьому, інші способи (крім фондів фінансування будівництва, фондів операцій з нерухомістю, інститутів спільного інвестування та цільових корпоративних облігацій) фінансування будівництва об'єктів житлового будівництва з використанням недержавних коштів, залучених від фізичних та юридичних осіб мали визначатися виключно законами.

Проте, єдиним законом, який передбачав фінансування будівництва через такі договори (купівлі-продажу майнових прав), є Закон зі змінами щодо сприяння іпотечному кредитуванню" (5059-VI від 05 липня 2012 року). Але тільки в частині фінансування об’єктів незавершеного будівництва, що здійснюється за бюджетними програмами, які передбачають надання громадянам державної підтримки для будівництва (придбання) житла. 

На сьогодні дана модель зазнала змін – форварди укладаються поза організованим ринком, а "обіг" відбувається з використанням договорів купівлі-продажу права вимоги за форвардним контрактом. Недоліки Моделі 1 зумовили виникнення наступної моделі, яка також не позбавлена недоліків.

Модель 2. На першому етапі дана модель передбачає укладання форварду безпосередньо між забудовником та інститутом спільного інвестування. Відмінністю даного договору є наступне:

• базовим активом є не майнові права на об’єкт нерухомості, а сам об’єкт нерухомості (квартира), якої ще немає;
• хеджування та оплата вартості/поставка базового активу відбуваються за одним договором;
• інститут спільного інвестування сплачує умовну суму (премію за укладання контракту або вартість контракту) при укладанні такого договору.

На другому етапі інститут спільного інвестування сплачує вартість базового активу.

На третьому етапі інститут спільного інвестування продає з маржею права вимоги за договором майбутнім власникам квартир.

Які є недоліки у моделі 2?

По-перше, форвард за своєю суттю не має передбачати сплати будь-яких платежів, оскільки сторони є рівними при укладанні та беруть взаємні обов’язки.

По-друге, дана модель передбачає використання змішаного договору (ст. 628 Цивільного кодексу), який передбачає укладання договору, який має елементи різних договорів.

Наприклад, договір, який одночасно містить норми похідного інструменту (передбачає хеджування) та норми договору щодо безпосередньої купівлі-продажу базового активу. Як пам’ятаємо з попередньої публікації: "дериватив (як інструмент хеджування) закінчує свою дію в момент, коли сторони перейшли до його виконання.

Іншими словами, якщо сторони перейшли до правочину (оплати/поставки) щодо базового (первісного) активу, "обгортку" похідного інструменту було розпаковано і хеджування закінчилось".

Таким чином, використання змішаного договору має передбачати, що його різні частини регулюються відповідними нормами законодавства. Тобто, якщо сторони перейшли до оплати та поставки самого базового активу, продовжувати застосовувати норми, що регулюють відносини щодо саме деривативів, є некоректним.

Які висновки можна зробити?

Даний інструмент має великий потенціал та має попит з боку бізнесу. Проте, в процесі побудови фінансових моделей сторони в першу чергу зважають на податкові норми, а потім намагаються скористатися неврегульованістю законодавства щодо певних інструментів та механізмів.

За таких умов дуже часто відбувається викривлення суті інструментів та механізмів, які давно використовуються на міжнародних ринках капіталу.

Саме тому дуже важливим є подальше надання роз’яснень щодо економічної суті та практики використання таких інструментів. І звичайно, вкрай необхідним є приведення у відповідність податкового законодавства до норм Закону № 3480.

У наступних публікаціях ми продовжимо ознайомлення з деривативними інструментами, а саме: опціонами, опціонними сертифікатами та свопами.

Текст підготовлено НКЦПФР спеціально для LIGA.net